Pünktlich kehrt der Staub auf der Kruste nach Hokkaido, Japan, zurück. Tagsüber ist es sonnig und warm, aber nachts ist es klirrend kalt. Dieses Wettermuster führt zu einem beklagenswerten Schneezustand, der Staub auf der Kruste genannt wird. Unter einer scheinbar wunderschönen Platte unberührter Kraft lauern Eis und knuspriger Schnee. Igitt.

Da sich der Übergang vom Winter zum Frühling beschleunigt, möchte ich meine „ Staub auf der Kruste '' Aufsatz veröffentlicht vor einem Jahr. In diesem Aufsatz habe ich vorgeschlagen, wie man einen synthetisch unterstützten Fiat-Stablecoin schaffen kann, der seine Existenz nicht dem TradFi-Bankensystem verdankt. Meine Idee kombiniert Long-Crypto-Hedges mit einer Short-Perp-Swap-Position und schafft so eine synthetische Fiat-Währungseinheit. Ich habe es Nakadollar genannt, weil ich mir vorstellte, Bitcoin und Short-XBTUSD-Perp-„Perp“-Swaps als Möglichkeit zur Schaffung eines synthetischen USD zu verwenden. Ich schloss den Aufsatz mit der Zusage, ein glaubwürdiges Team zu unterstützen, das versucht, diese Idee auf jede erdenkliche Weise in die Tat umzusetzen.

Was für einen Unterschied ein Jahr macht. Guy ist der Gründer von Ethena. Bevor er bei Ethena arbeitete, arbeitete Guy bei einem 60-Milliarden-Dollar-Hedgefonds, der in Sondersituationen in den Bereichen Kredit, Private Equity und Immobilien investierte. Guy hat sich während des DeFi-Sommers ab 2020 mit dem Shitcoin-Virus infiziert und hat es nie bereut. Er wurde inspiriert, seinen eigenen synthetischen Dollar auf den Markt zu bringen, nachdem er gelesen hatte: „ Staub auf der Kruste “. Aber wie alle großen Unternehmer wollte er meine ursprüngliche Idee verbessern. Anstatt Bitcoin zu verwenden, würde er einen synthetischen USD-Stablecoin erstellen, der Ether verwendet. Zumindest für den Anfang.

Guy entschied sich für Ether, weil das Ethereum-Netzwerk einen nativen Ertrag bot. Um Sicherheit zu gewährleisten und Transaktionen abzuwickeln, erhalten Ethereum-Netzwerkvalidatoren direkt vom Protokoll einen kleinen ETH-Betrag für jeden Block. Dies ist, was ich als ETH-Einsatzrendite bezeichnen werde. Da Ether mittlerweile eine deflationäre Währung ist, gibt es außerdem einen grundlegenden Grund dafür, dass ETH/USD-Forwards, Futures und Perp-Swaps mit einem anhaltenden Aufschlag gegenüber dem Kassakurs gehandelt werden. Short-Perp-Swap-Inhaber können sich diese Prämie sichern. Durch die Kombination von physisch abgesteckter ETH und einer Short-ETH/USD-Perp-Swap-Position entsteht ein hochverzinslicher synthetischer USD. Abgesteckt Ethena USD (sUSDe) bringt derzeit (Stand dieser Woche) etwa >50 % pro Jahr.

Eine großartige Idee ist nichts ohne ein Team, das sie umsetzen kann. Guy nannte seinen synthetischen Dollar Ethena und stellte ein Rockstar-Team zusammen, um das Protokoll schnell und sicher auf den Markt zu bringen. Maelstrom wurde im Mai 2023 Gründungsberater und im Gegenzug erhielten wir Governance-Token. Ich habe in der Vergangenheit mit einer Reihe hochqualifizierter Teams zusammengearbeitet, und die Leute bei Ethena erledigen die Arbeit, ohne Abstriche zu machen. Zwölf Monate später ist Ethenas Stablecoin USDe live mit einem Die Auflage nähert sich einer Milliarde Einheiten nach nur 3 Wochen live im Mainnet (TVL von 1 Milliarde US-Dollar; 1 USDe = 1 USD).

Lassen Sie mich die Knieschützer weglassen, damit ich ehrlich über die Zukunft von Ethena und Stablecoins sprechen kann. Ich glaube, dass Ethena Tether als größten Stablecoin in den Schatten stellen kann. Es wird viele Jahre dauern, bis sich diese Prophezeiung manifestiert. Ich möchte jedoch erklären, warum Tether das beste und das schlechteste Geschäft im Kryptobereich ist. Es ist das Beste, weil es wahrscheinlich der profitabelste Finanzintermediär pro Mitarbeiter in den Bereichen TradFi und Krypto ist. Das Schlimmste ist, dass Tether zum Vergnügen seiner ärmeren TradFi-Bankpartner existiert. Die Eifersucht der Banken und die Probleme, die Tether den Hütern des Finanzsystems der Pax Americana bereitet, könnten das sofortige Ende von Tether bedeuten.

Für all diese fehlgeleiteten Tether-FUDster möchte ich es ganz klar sagen. Tether ist kein Finanzbetrug und Tether lügt auch nicht über seine Reserven. Außerdem habe ich größten Respekt vor denen, die Tether gegründet und betrieben haben. Aber bei allem Respekt: Ethena wird Tether rocken.

Dieser Aufsatz wird in zwei Teile gegliedert. Zunächst werde ich erklären, warum die US-Notenbank (Fed), das US-Finanzministerium und große politisch verbundene US-Banken Tether zerstören wollen. Zweitens werde ich mich eingehend mit Ethena befassen. Ich werde einen kurzen Überblick darüber geben, wie ETHena aufgebaut ist, wie es seine USD-Bindung aufrechterhält und welche Risikofaktoren es gibt. Abschließend werde ich ein Bewertungsmodell für den Governance-Token von Ethena anbieten.

Nachdem Sie diesen Aufsatz gelesen haben, werden Sie verstehen, warum ich glaube, dass Ethena die beste Möglichkeit des Krypto-Ökosystems ist, einen synthetischen USD bereitzustellen, der auf einer öffentlichen Blockchain läuft.

Hinweis: Physisch gedeckte Fiat-Stablecoins sind Münzen, bei denen der Emittent Fiat auf einem Bankkonto hält, z. B. Tether, Circle, First Digital (hust hust … Binance) usw. Synthetisch gedeckte Fiat-Stablecoins sind Münzen, bei denen der Emittent Krypto hält, die mit einem Short-Derivat, z. B. Ethena, abgesichert ist .

Grün vor Neid

Tether (Symbol: USDT) ist der größte Stablecoin, gemessen an den im Umlauf befindlichen Token. 1 USDT = 1 USD. USDT wird zwischen Wallets auf verschiedenen öffentlichen Blockchains wie Ethereum gesendet. Um die Bindung aufrechtzuerhalten, hält Tether für jede im Umlauf befindliche USDT-Einheit 1 USD auf einem Bankkonto.

Ohne ein USD-Bankkonto kann Tether seine Funktionen der Erstellung von USDT, der Verwahrung von USD, die USDT stützen, und der Einlösung von USDT nicht erfüllen.

Erstellung: Ohne ein Bankkonto gibt es keine Möglichkeit, USDT zu erstellen, da ein Händler seine USD nirgendwohin senden kann.

Verwahrung von USD: Ohne ein Bankkonto gibt es keine Möglichkeit, den USD, der USDT unterstützt, aufzubewahren.

Einlösung von USDT: Ohne ein Bankkonto gibt es keine Möglichkeit, USDT einzulösen, da kein Bankkonto vorhanden ist, von dem aus USD an den Einlöser gesendet werden können.

Ein Bankkonto allein reicht nicht aus, um erfolgreich zu sein, denn nicht alle Banken sind gleich. Es gibt weltweit Tausende von Banken, die USD-Einlagen akzeptieren können, aber nur bestimmte Banken verfügen über ein Masterkonto bei der Fed. Jede Bank, die USD über die Fed abwickeln möchte, um ihren Verpflichtungen als USD-Korrespondenzbank nachzukommen, muss über ein Masterkonto verfügen. Es liegt im völligen Ermessen der Fed, welchen Banken Masterkonten gewährt werden.

Ich erkläre Ihnen kurz, wie Korrespondenzbanking funktioniert.

Es gibt drei Banken: A, B und C. Die Banken A und B haben ihren Sitz in zwei Gerichtsbarkeiten außerhalb der USA. Bank C ist eine US-Bank mit einem Masterkonto. Die Banken A und B möchten die Möglichkeit haben, USD im Fiat-Finanzsystem zu bewegen. Sie beantragen jeweils die Nutzung der Bank C als Korrespondenzbank. Bank C bewertet die Kundenstämme der Banken und genehmigt sie.

Bank A muss 1.000 US-Dollar an Bank B senden. Der Geldfluss beträgt 1.000 US-Dollar und bewegt sich vom Konto von Bank A bei Bank C auf das Konto von Bank B bei Bank C.

Ändern wir das Beispiel leicht und fügen Bank D hinzu, die ebenfalls eine US-Bank mit einem Hauptkonto ist. Bank A nutzt Bank C als Korrespondenzbank, während Bank B Bank D als Korrespondenzbank nutzt. Was passiert nun, wenn Bank A 1.000 US-Dollar an Bank B senden möchte? Der Geldfluss besteht darin, dass Bank C 1.000 US-Dollar von ihrem Konto bei der Fed auf das Konto von Bank D bei der Fed überweist. Bank D schreibt dem Konto von Bank B schließlich 1.000 US-Dollar gut.

Typischerweise nutzen Banken außerhalb der USA eine Korrespondenzbank, um USD weltweit zu überweisen. Das liegt daran, dass der USD direkt über die Fed abgewickelt werden muss, sobald er zwischen den Gerichtsbarkeiten bewegt wird.

Ich beschäftige mich seit 2013 mit Kryptowährungen und in den meisten Fällen handelt es sich bei der Bank der Krypto-Börse, bei der Sie Fiat-Währungen einzahlen, nicht um eine in den USA ansässige Bank, was bedeutet, dass sie für die Abwicklung von Fiat-Einzahlungen und -Abhebungen auf eine US-Bank mit einem Hauptkonto angewiesen ist. Diese kleineren Nicht-US-Banken sind hungrig nach Einlagen und Bank-Krypto-Unternehmen, weil sie hohe Gebühren verlangen und nichts für die Einlagen bezahlen können. Weltweit suchen Banken in der Regel verzweifelt nach günstigen USD-Finanzierungsmitteln, da der USD die globale Reservewährung ist. Allerdings müssen diese kleineren ausländischen Banken mit ihrer Korrespondenzbank interagieren, um Ein- und Auszahlungen von Dollar außerhalb ihres Domizils abzuwickeln. Während die Korrespondenzbanken diese mit Kryptogeschäften verknüpften Fiat-Flüsse aus irgendeinem Grund tolerieren, werden manchmal bestimmte Krypto-Kunden auf Geheiß der Korrespondenzbank von den kleineren Banken abgezogen. Wenn die kleinere Bank sich nicht daran hält, verliert sie ihre Korrespondenzbankbeziehung und die Möglichkeit, Dollars international zu transferieren. Eine Bank, die nicht mehr in der Lage ist, Dollars zu bewegen, ist eine tote Bank. Daher werden kleinere Banken Krypto-Kunden stets ablehnen, wenn sie von ihrer Korrespondenzbank dazu aufgefordert werden.

Dieser Korrespondenzbankaufenthalt ist von entscheidender Bedeutung, wenn wir die Stärke der Bankpartner von Tether analysieren.

Tether-Banking-Partner:

Britannia Bank & Trust

• 
  Kantor Fitzgerald*

Kapitalunion

Ansbacher

Deltec Bank und Trust

Von den fünf aufgeführten Banken ist nur eine, Cantor Fitzgerald, eine in den USA ansässige Bank. Allerdings verfügt keine der fünf Banken über eine Fed-Hauptkonto. Cantor Fitzgerald ist ein Primärhändler, der die Fed bei der Umsetzung von Offenmarktgeschäften wie dem Kauf und Verkauf von Anleihen unterstützt. Die Fähigkeit von Tether, US-Dollar zu transferieren und zu halten, unterliegt völlig der Laune launischer Korrespondenzbanken. Angesichts der Größe des US-Schatzwechselportfolios von Tether gehe ich davon aus, dass die Partnerschaft mit Cantor für den weiteren Zugang zu diesem Markt von entscheidender Bedeutung ist.

Wenn einer dieser CEOs von Banken nicht eine Kapitalbeteiligung an Tether als Gegenleistung für die Bereitstellung von Bankdienstleistungen ausgehandelt hat, dann sind sie Dummköpfe. Sie werden verstehen, warum, wenn ich später die Kennzahl „Umsatz pro Mitarbeiter“ von Tether vorstelle.

Das deckt ab, warum die Bankpartner von Tether nicht optimal sind. Als Nächstes möchte ich darlegen, warum der Fed das Geschäftsmodell von Tether nicht gefällt und warum es grundsätzlich nichts mit Kryptowährungen, sondern vielmehr mit der Funktionsweise der USD-Geldmärkte zu tun hat.

Vollständig reserviertes Banking

Tether ist aus der Sicht von TradFi eine vollständig reservierte Bank, auch Narrow Bank genannt. Eine vollständig reservierte Bank nimmt Einlagen entgegen, ohne sie auszuleihen. Der einzige Service, den es bietet, besteht darin, Geld hin und her zu überweisen. Auf Einlagen werden nur geringe bis gar keine Zinsen gezahlt, da die Einleger keinem Risiko ausgesetzt sind. Wenn alle Einleger gleichzeitig ihr Geld zurückfordern würden, könnte die Bank dieser Bitte sofort nachkommen. Daher der Name – vollständig reserviert. Vergleichen Sie dies mit einer Bank mit Teilreserven, bei der das Kreditbuch größer ist als die Einlagenbasis. Fordern alle Einleger gleichzeitig ihr Geld bei einer Teilbank zurück, geht die Bank unter. Teilweise reservierte Banken zahlen Zinsen, um Einlagen anzuziehen, aber Einleger sind einem Risiko ausgesetzt.

Tether ist im Wesentlichen eine vollständig reservierte USD-Bank, die USD-Transaktionsdienste auf Basis öffentlicher Blockchains anbietet. Das ist es. Keine Kredite, keine lustigen Sachen.

Die Fed mag keine vollständig reservierten Banken, und zwar nicht wegen ihrer Kunden, sondern weil diese Banken mit ihren Einlagen umgehen. Um zu verstehen, warum die Fed das vollständig reservierte Bankenmodell verabscheut, muss ich die Mechanismen der quantitativen Lockerung (QE) und ihre Auswirkungen diskutieren.

Banken scheiterten während der Großen Finanzkrise 2008, weil sie nicht über genügend Reserven verfügten, um Verluste aus zweifelhaften Hypotheken abzudecken. Reserven sind die Gelder, die Banken bei der Fed hinterlegen. Die Fed überwacht die Höhe der Bankreserven im Vergleich zu den gesamten ausstehenden Krediten. Nach 2008 stellte die Fed sicher, dass es den Banken nie an Reserven mangeln würde. Die Fed tat dies, indem sie eine quantitative Lockerung durchführte.

QE ist der Prozess, bei dem die Fed Anleihen von Banken kauft und ihnen die bei der Fed gehaltenen Reserven gutschreibt. Die Fed führte QE-Anleihenkäufe im Wert von Billionen Dollar durch, wodurch die Bankreserven anwuchsen. Hurra!

Die quantitative Lockerung war offensichtlich nicht so wahnsinnig inflationär wie die COVID-Konjunkturpakete, da die Bankreserven bei der Fed blieben. Die COVID-Stimmies wurden direkt an die Bevölkerung ausgehändigt, die sie nach Belieben ausgeben konnte. Hätten die Banken diese Reserven stattdessen verliehen, wäre die Inflation nach 2008 sofort gestiegen, da das Geld in den Händen von Unternehmen und Privatpersonen wäre.

Es gibt Teilbanken, die Kredite vergeben; Wenn sie keine Kredite vergeben, verdienen sie kein Geld. Daher würden Teilreservebanken ihre Reserven unter sonst gleichen Bedingungen lieber an zahlende Kunden verleihen, als sie bei der Fed zu belassen. Die Fed hatte ein Problem. Wie stellen sie sicher, dass das Bankensystem über nahezu unbegrenzte Reserven verfügt, ohne Inflation zu verursachen? Die Fed entschied sich dafür, dem Bankensektor ein „Bestechungsgeld“ zu zahlen, nicht für die Kreditvergabe.

Um die Banken zu bestechen, musste die Fed Zinsen auf die überschüssigen Reserven des Bankensystems zahlen. Um die Höhe der Bestechung zu berechnen, multiplizieren Sie die gesamten bei der Fed gehaltenen Bankreserven mit dem Zins auf Reserveguthaben (IORB). IORB muss zwischen der Unter- und Obergrenze des Fed-Funds-Zinssatzes schwanken. Lesen Sie meinen Aufsatz „ Drachen oder Brett '' um zu verstehen, warum.

Kreditvergabe ist riskant. Kreditnehmer zahlungsunfähig. Banken würden lieber risikofreie Zinserträge von der Fed erzielen, als Kredite an den Privatsektor zu vergeben und mögliche Verluste zu erleiden. Daher wuchsen die ausstehenden Kredite des Bankensystems im Zuge der fortschreitenden quantitativen Lockerung nicht im gleichen Tempo wie die Bilanz der Fed. Erfolg ist jedoch nicht billig. Als die Fed Funds bei 0 % bis 0,25 % lagen, kostete die Bestechung nicht viel. Aber jetzt, wo die Fed-Fonds bei 5,25 % bis 5,50 % liegen, kostet diese IORB-Bestechung die Fed Milliarden von Dollar pro Jahr.

Die Fed hält an „hohen“ Leitzinsen fest, um die Inflation einzudämmen; Aufgrund der höheren Kosten des IORB wurde die Fed jedoch unrentabel. Das US-Finanzministerium und damit auch die amerikanische Öffentlichkeit finanzieren die Bestechungsgelder der Fed an Banken direkt über das IORB-Programm. Wenn die Fed Geld verdient, überweist sie diese Zahlungen an das US-Finanzministerium. Wenn die Fed Geld verliert, leiht sich das US-Finanzministerium Geld und leitet es an die Fed weiter, um ihre Verluste zu decken.

QE löste das Problem unzureichender Bankreserven. Die Fed will nun die Höhe der Bankreserven reduzieren, um die Inflation einzudämmen. Geben Sie Quantitative Tightening (QT) ein.

Bei QT verkauft die Fed Anleihen an das Bankensystem, die mit bei der Fed gehaltenen Reserven bezahlt werden. Während QE die Bankreserven erhöht, verringert QT sie. Mit sinkenden Bankreserven sinken auch die Kosten der IORB-Bestechungsgelder. Offensichtlich wäre die Fed nicht erfreut, wenn die Bankreserven steigen würden, während sie aufgrund der IORB gleichzeitig hohe Zinsen zahlt.

Das vollständig reservierte Bankenmodell steht im Widerspruch zu den erklärten Zielen der Fed. Eine vollständig reservierte Bank vergibt keine Kredite, was bedeutet, dass 100 % der Einlagen als Reserven bei der Fed hinterlegt werden. Wenn die Fed anfangen würde, vollständig reservierte Banklizenzen an Banken zu vergeben, die ähnliche Geschäfte wie Tether tätigen, würde dies die Verluste der Zentralbank verschärfen.

Tether ist keine in den USA lizenzierte Bank und kann daher nicht direkt bei der Fed einzahlen und IORB verdienen. Aber Tether kann Bargeld in Geldmarktfonds stopfen, die Zugang zum Reverse Repo Program (RRP) haben. Der RRP ähnelt dem IORB darin, dass die Fed einen Zinssatz zahlen muss, der zwischen der Unter- und Obergrenze der Fed Funds liegt, um genau vorzugeben, wo kurzfristige Zinssätze gehandelt werden. Treasury Bills (T-Bills), bei denen es sich um Nullkuponanleihen mit einer Laufzeit von weniger als einem Jahr handelt, werden mit einer Rendite gehandelt, die leicht über dem UVP-Zinssatz liegt. Obwohl Tether keine Bank ist, werden seine Einlagen in Instrumente investiert, für die die Fed und das US-Finanzministerium Zinsen zahlen müssen. Tether hat fast 81 Milliarden US-Dollar in Geldmarktfonds und Staatsanleihen investiert. Tether versucht, die Fed zu belästigen. Und die Fed ist nicht so.

Tether greift die Fed an, weil Tether 0 % auf USDT-Guthaben zahlt, aber ungefähr die Obergrenze des Fed-Funds-Zinssatzes verdient. Dies ist die Nettozinsmarge (NIM) von Tether. Wie Sie sich vorstellen können, ist Tether überglücklich, dass die Fed die Zinsen erhöht, da der NIM in weniger als 18 Monaten (März 2022 bis September 2023) von praktisch 0 % auf fast 6 % gestiegen ist.

Tether ist nicht der einzige Stablecoin-Emittent, der die Fed unter Druck setzt. Circle (Symbol: USDC) und alle anderen Stablecoins, die USD akzeptieren und Token ausgeben, machen das Gleiche.

Wenn Banken Tether aus irgendeinem Grund aufgeben, wird die Fed nichts tun, um zu helfen. Tatsächlich werden die Fed-Gouverneure während eines außerehelichen Besuchs von Tiffany Fong noch mehr über Sam Bankman-Frieds Mollige lachen.

Was ist mit Bad Gurl Yellen? Hat ihre Finanzabteilung Probleme mit Tether?

Tether ist zu groß

US-Finanzministerin Janet Yellen braucht einen gut funktionierenden Markt für US-Staatsanleihen. Dadurch kann sie sich das nötige Geld leihen, um das jährliche Staatsdefizit in Höhe von mehreren Billionen Dollar zu decken. Die Größe des US-Staatsanleihenmarktes und die Haushaltsdefizite stiegen nach 2008 explosionsartig an. Je größer es wird, desto zerbrechlicher wird es.

Dieses Diagramm des US Government Securities Liquidity Index zeigt deutlich die rückläufige Liquidität des US-Staatsanleihenmarktes seit COVID (eine höhere Zahl bedeutet schlechtere Liquiditätsbedingungen). Es bedarf einer geringeren Verkaufsmenge, um den Markt in Aufruhr zu versetzen. Mit Marktstörung meine ich einen schnellen Rückgang der Anleihepreise oder einen Anstieg der Renditen.

Tether ist jetzt einer der 22 größte Inhaber von US-Staatsanleihen . Wenn Tether aus irgendeinem Grund seine Bestände schnell verkaufen müsste, könnte dies zu Chaos auf den globalen Anleihemärkten führen. Ich sage „global“, weil alle Fiat-Schuldinstrumente in irgendeiner Weise, Form oder Form auf der Grundlage der Kurve des US-Finanzministeriums bewertet werden.

Wenn die Bankpartner von Tether Tether starten würden, könnte Yellen auf folgende Weise eingreifen:

1. Vielleicht würde sie vorsehen, dass Tether eine angemessene Zeit eingeräumt wird, um Kunde zu bleiben, damit das Unternehmen nicht gezwungen ist, seine Vermögenswerte zu verkaufen, um Rücknahmeanträge schnell zu erfüllen.

   
   

2. Vielleicht würde sie die Vermögenswerte von Tether einfrieren, damit das Unternehmen nichts verkaufen kann, bis sie das Gefühl hat, dass der Markt die Bestände von Tether absorbieren kann.

   
   

Aber was Yellen sicherlich nicht tun wird, ist, Tether dabei zu helfen, einen anderen langfristigen Bankpartner zu finden. Das Wachstum von Tether und ähnlichen Stablecoins, die den Kryptomarkt bedienen, birgt Risiken für den US-Staatsanleihenmarkt.

Wenn Tether sich dazu entschließen würde, die Anleihen zu kaufen, die niemand will, also langfristige Anleihen mit einer Laufzeit von >10 Jahren, statt der kurzfristigen Schuldverschreibungen, die jeder will, wäre Yellen vielleicht auf seiner Seite. Aber warum sollte Tether ein solches Durationsrisiko eingehen, um WENIGER Geld zu verdienen, als mit T-Bills mit kürzerer Laufzeit angeboten wird? Dies ist auf die Inversion der Zinsstrukturkurve zurückzuführen (die Zinssätze am langen Ende sind niedriger als die Zinssätze am kurzen Ende).

Die mächtigsten Arme des Pax-Americana-Finanzapparats hätten es lieber, wenn Tether nicht existierte. Und nichts davon hat etwas mit Krypto zu tun.

Tether ist zu reich

Die talentierten Analysten von Maelstrom haben die folgende spekulative Bilanz und Gewinn- und Verlustrechnung für Tether erstellt. Sie nutzten eine Kombination aus den öffentlichen Angaben von Tether und ihrem Urteil, um dies zu schaffen.

Nachfolgend finden Sie eine Tabelle der acht Too Big to Fail (TBTF)-Banken, die das wirtschaftliche und politische System der Pax Americana leiten, sowie deren Nettoeinkommen im Geschäftsjahr 2023.

Cantor Fitzgerald ist keine Bank, sondern ein Primärhändler und Handelshaus. Es sind nur 23 Primärhändlerbanken . Daher stellt diese Zahl für Cantor in der Spalte „Gesamteinlagen“ den Wert seiner Bilanzaktiva dar. Ich habe eine Schätzung des Nettoeinkommens und der Gesamtbelegschaft von Cantor erhalten von Zippia .

Tether verdiente 62 Millionen US-Dollar pro Mitarbeiter. Keine andere Bank auf der Liste kommt auch nur annähernd heran. Die Rentabilität von Tether ist ein weiteres Beispiel dafür, wie Krypto den größten Vermögenstransfer in der Geschichte der Menschheit beeinflussen wird.

Warum bietet keine dieser TBTF-Banken einen konkurrierenden, an Fiat gebundenen Stablecoin an? Tether verdient pro Mitarbeiter mehr als jede dieser Banken, aber ohne diese Banken und andere wie sie kann Tether nicht existieren.

Anstatt das De-Banking von Tether zu fordern, könnte vielleicht eine dieser Banken Tether kaufen. Aber warum sollten sie das tun? Es wäre sicherlich nicht der Technik wegen. Der Code zum Einsatz eines Smart-Contract-Tether-Klons ist aufgrund der Transparenz öffentlicher Blockchains bereits im Internet verfügbar.

Wenn ich der CEO einer US-Bank wäre, die die Existenz von Tether ermöglicht, würde ich sie sofort entlasten und ein Konkurrenzprodukt anbieten. Die erste US-Bank, die einen Stablecoin anbietet, würde schnell den Markt erobern. Als Benutzer ist das Halten von JPMorgan-Münzen weniger riskant als das Halten von Tether. Ersteres ist eine Verbindlichkeit einer „Too Big to Fail“-Bank, die im Wesentlichen eine Verbindlichkeit des Imperiums ist. Letzteres ist die Haftung eines Privatunternehmens, das vom gesamten US-Bankensystem und seinen Aufsichtsbehörden verachtet wird.

Ich habe keinen Grund zu der Annahme, dass eine US-Bank plant, Tether zu stürzen. Aber es wäre trivial, dies zu tun. Warum darf Tether, im Besitz von Krypto-Muppets auf den Bahamas, deren Existenz zu 100 % vom Zugang zum US-Bankensystem abhängt, in wenigen Handelstagen mehr verdienen als Jamie Dimon? Dinge, die dich bewegen, hmm…..

Während der Krypto-Bullenmarkt voranschreitet, werden Aktien mit allen tangentialen Krypto-Geschäftsbereichen steigen. Eine US-Bank, deren Aktien aufgrund der Panik des Marktes über schlechte Gewerbeimmobilienkredite einbrechen, könnte durch den Einstieg in den Krypto-Stablecoin-Markt einen Bewertungsschub erhalten. Das könnte der Anreiz sein, den eine US-Bank braucht, um endlich direkt mit Tether, Circle usw. zu konkurrieren.

Wenn der Börsengang von Circle gut verläuft, müssen Sie mit einer Herausforderung seitens des Bankensystems rechnen. Stablecoin-Unternehmen wie Circle und Tether sollten mit einem Abschlag auf die Gewinne gehandelt werden, da sie keinen Wettbewerbsvorteil haben. Die Tatsache, dass Circle einen Börsengang veranstalten kann, ist eine Komödie für sich.

Ain't No Mountain Higher…

Ich habe gerade erklärt, warum die Zerstörung von Tether durch das US-Bankensystem einfacher wäre, als Caroline Ellison bei einer Mathematikolympiade zu schlagen. Aber warum sollten wir als Krypto-Ökosystem eine andere Art von Fiat-gebundenen Stablecoins schaffen?

Dank Tether wissen wir, dass die Krypto-Kapitalmärkte einen an Fiat gebundenen Stablecoin wünschen. Das Problem besteht darin, dass Banken einen beschissenen Service anbieten, weil es keinen Wettbewerb gibt, der sie besser machen könnte. Mit Tether hat jeder mit einer Internetverbindung rund um die Uhr Zugriff auf USD-Zahlungen.

Bei Tether gibt es zwei Hauptprobleme:

1. Benutzer erhalten keinen Anteil am NIM von Tether.

   
   

2. Tether kann vom US-Bankensystem über Nacht geschlossen werden, selbst wenn es alles nach Vorschrift tut.

   
   

Fairerweise muss man sagen, dass Benutzer jeglicher Währung normalerweise nicht an den Seigniorage-Einnahmen beteiligt sind. Das Halten physischer Dollarnoten in bar berechtigt Sie nicht zu den Gewinnen der Fed … aber auf jeden Fall zu ihren Verlusten. Daher sollten USDT-Inhaber nicht damit rechnen, irgendwelche NIMs von Tether zu erhalten. Die einzige Nutzerbasis, die jedoch entschädigt werden sollte, sind Krypto-Börsen.

Der Hauptanwendungsfall von Tether ist eine Finanzierungswährung für den Kryptohandel. Tether bietet auch eine nahezu sofortige Möglichkeit, Fiat-Währungen zwischen Handelsplätzen zu übertragen. Börsen als Orte für den Krypto-Handel bieten Tether einen Nutzen, erhalten aber keine Gegenleistung. Es gibt keinen käuflichen Tether-Governance-Token, der dem Inhaber einen Anspruch auf das NIM verschafft. Es gibt keine Möglichkeit, am Erfolg von Tether teilzuhaben, es sei denn, eine Börse hat in den Anfängen von Tether irgendwie Anteile erworben. Dies ist keine schluchzende Geschichte darüber, warum Tether Geld an Börsen verteilen sollte. Stattdessen motiviert dies die Börsen, einen Stablecoin-Emittenten zu unterstützen, der den größten Teil des NIM an die Inhaber weitergibt und den Börsen die Möglichkeit bietet, Governance-Token zu einem günstigen Preis zu einem frühen Zeitpunkt in der Entwicklung des Emittenten zu erwerben.

Ganz einfach: Wenn man Tether überholen will, muss man einen Großteil des NIM an Stablecoin-Inhaber zahlen und günstige Governance-Token an Börsen verkaufen. Auf diese Weise greift Ihr Vampir-Tintenfisch physische, durch Fiat gedeckte Stablecoins an.

Ethena folgte diesem Spielbuch genau. Inhaber von USDe können diese direkt bei Ethena einsetzen und einen Großteil des NIM verdienen. Alle großen Börsen investierten in frühen Fundraising-Runden in Ethena. Ethena hat Binance Labs, Bybit über Mirana, OKX Ventures, Deribit, Gemini und Kraken als Börsenpartnerinvestoren auf dem Cap-Tisch.

Gemessen am Marktanteil, den diese Börsen repräsentieren, decken sie etwa 90 % des offenen Interesses der ETH an großen Börsen ab.

Wie funktioniert es?

Ethena ist ein synthetisch gedeckter Fiat-Kryptodollar.

ETH = Äther

stETH = Lido Staked ETH-Derivat

ETH = stETH

ETH = stETH = 10.000 $

ETH/USD-Perp-Swap-Vertragswert = ETH oder stETH im Wert von 1 USD = 1 / ETH- oder stETH-USD-Wert

Der Pflock

USDe ist der von Ethena ausgegebene Stablecoin, der 1:1 an den USD gekoppelt werden soll.

Ethena bindet verschiedene autorisierte Teilnehmer (AP) ein. APs dürfen USDe im Verhältnis 1:1 USD prägen und verbrennen.

Prägung:

Derzeit werden stETH Lido, Mantle mETH, Binance WBETH und ETH akzeptiert. Ethena verkauft dann automatisch einen ETH/USD-Perp-Swap, um den USD-Wert dieser ETH oder ETH-LSD zu sichern. Das Protokoll prägt dann einen entsprechenden Betrag an USDe, der dem USD-Wert der Short-Perp-Hedge entspricht.

Beispiel:

1. AP zahlt 1 stETH ein, was einem Wert von 10.000 US-Dollar entspricht.
2. Ethena verkauft 10.000 ETH/USD-Perp-Swap-Kontrakte = 10.000 $ / 1 $ Vertragswert.
3. AP erhält 10.000 USDe, weil Ethena 10.000 ETH/USD-Perp-Swap-Kontrakte verkauft hat.

Verbrennung:

Um USDe zu verbrennen, hinterlegt ein AP USDe bei ETHena. Ethena deckt dann automatisch einen Teil seiner Short-ETH/USD-Perp-Swap-Position ab, wodurch ein bestimmter Betrag an USD-Wert freigeschaltet wird. Das Protokoll verbrennt dann die USDe und gibt einen bestimmten Betrag an ETH oder ETH LSD zurück, basierend auf dem Gesamtbetrag des freigeschalteten USD-Werts abzüglich der Ausführungsgebühren.

Beispiel:

1. AP zahlt 10.000 USDe ein.

2. Ethena kauft 10.000 ETH/USD-Perp-Swap-Kontrakte zurück = 10.000 $ / 1 $ Vertragswert

3. AP erhält 1 stETH = 10.000 * 1 $ / 10.000 $ stETH/USD abzüglich Ausführungsgebühren

   
   

Um zu verstehen, warum USDe auf Stablecoin-Handelsplattformen wie Curve zunächst mit einem leichten Aufschlag gegenüber USD gehandelt werden sollte, werde ich erklären, warum Benutzer USDe halten möchten.

USDe-Rendite

Die Kombination aus der ETH-Einsatzrendite und der ETH/USD-Perp-Swap-Finanzierung entspricht einer hohen synthetischen USD-Rendite. Um diese Rendite zu erzielen, setzen USDe-Inhaber sie direkt in der Ethena-App ein. Es dauert weniger als eine Minute, bis Sie mit der Ertragserzielung beginnen können.

Denn die Rendite von sUSDe ist mit ca. 30 % zum Zeitpunkt der Veröffentlichung sehr hoch; Benutzer, die bereits USD-Stablecoins besitzen, die viel weniger abwerfen, werden zu sUSDe wechseln. Dies sorgt für Druck auf der Käuferseite und wird den Preis von USDe in Curve-Pools in die Höhe treiben. Wenn USDe mit einem ausreichend großen Aufschlag gehandelt wird, werden APs eingreifen und die Differenz arbitrieren.

Wie Sie sehen können, erzielen sUSDe (abgesteckte USDe) deutlich höhere Renditen als sDAI (abgesteckte DAI) und einmonatige US-Schatzwechsel. Quelle: Ethena

Stellen Sie sich vor: 1 USDe = 2 USDT. Wenn der AP 1 USDe mit ETH oder stETH im Wert von 1 USDT schaffen kann, kann er einen risikolosen Gewinn von 1 USD erzielen. Hier ist der Prozess:

1. Überweisen Sie USD an eine Börse.

2. Verkaufen Sie 1 USD für ETH oder stETH.

3. Zahlen Sie ETH oder stETH in der Ethena-App ein und erhalten Sie 1 USDe.

4. Zahlen Sie USDe auf Curve ein und verkaufen Sie es für 2 USDT.

5. Verkaufen Sie 2 USDT für 2 USD an der Börse und überweisen Sie den USD auf ein Bankkonto.

   
   

Wenn Benutzer glauben, dass Ethena sicher ist und die Rendite real ist, wird der USDT-Umlauf sinken und der USDe-Umlauf in diesem hypothetischen Beispiel steigen.

Terra USD (UST) Rendite

Zu viele Leute im Kryptobereich glauben, dass Ethena genauso scheitern wird wie UST. UST war der Stablecoin, der mit dem Terra/Luna-Ökosystem verbunden war. Anchor, ein dezentrales Geldmarktprotokoll im Terra-Ökosystem, bot denjenigen, die UST einsetzen, eine jährliche Rendite von 20 %. Die Leute können UST hinterlegen und Anchor würde diese Einlage dann einem Kreditnehmer leihen.

Jeder Stablecoin-Emittent muss Benutzer davon überzeugen, warum sie von, normalerweise Tether, auf ein neues Produkt umsteigen sollten. Ein hoher Ertrag ist der Auslöser für den Wechsel.

UST wurde von Luna unterstützt und Bitcoin wurde durch den Verkauf von Luna gekauft. Luna war das Governance-Token des Ökosystems. Die Stiftung besaß einen großen Teil von Luna. Aufgrund des hohen Preises von Luna verkaufte die Stiftung Luna gegen UST, um hohe UST-Zinsen zu zahlen. Der Zinssatz wurde nicht in physischen USD gezahlt, sondern Sie haben mehr UST-Token verdient. Während UST seine 1:1-Koppelung an den USD beibehielt, glaubte der Markt, dass er auch mehr USD halten würde, wenn er mehr UST hielte.

Da der UST-Gesamtwert von Anchor wuchs, stiegen auch die UST-Zinsaufwendungen. Es wurde für die Stiftung unhaltbar, weiterhin Luna zu verkaufen, um die UST-Belohnungen von Anchor zu subventionieren. Die Rendite resultierte lediglich aus der Überzeugung des Marktes, dass Luna Milliarden von Dollar wert sein sollte.

Als der Preis für Luna zu fallen begann, begann die algorithmische Stablecoin-Todesspirale. Aufgrund der Art und Weise, wie Luna geprägt und verbrannt wurde, um die UST-Bindung 1:1 an den USD aufrechtzuerhalten, wurde es schwieriger, die Dollarbindung der UST aufrechtzuerhalten, da Luna an Wert verlor. Als die Bindung gewaltsam brach, wurden alle auf Anchor angesammelten UST-Zinsen wertlos.

Ethena-Ertrag

USDe erwirtschaftet Erträge auf völlig andere Weise als UST. Ethena hält zwei Vermögenswerte, die Rendite erwirtschaften.

Abgesteckte ETH:

Der Einsatz der ETH erfolgt über liquide Staking-Derivate wie Lido (stETH). stETH erwirtschaftet den ETH-Einsatzertrag. ETH ist auf Lido hinterlegt. Lido betreibt Validierungsknoten, die mit ETH-Einlagen kapitalisiert sind, und überweist die vom Ethereum-Netzwerk gezahlte ETH an stETH-Inhaber.

Tätertausch:

Ein Perp-Swap ist ein fortlaufender Streifen kurzfristiger Terminkontrakte. Die Finanzierungsraten der meisten Perp-Swaps werden alle 8 Stunden zurückgesetzt. Der Finanzierungssatz basiert auf dem Aufschlag oder Abschlag des Täters gegenüber dem Spot. Wenn der Täter in den letzten 8 Stunden mit einem Aufschlag von 1 % gegenüber dem Kassakurs gehandelt hat, beträgt der Finanzierungssatz für den nächsten Zeitraum +1 %. Wenn die Finanzierungsrate positiv ist, zahlen Long-Positionen Short-Positionen; und das Gegenteil gilt, wenn die Rate negativ ist.

Ethena hält Short-Perp-Swap-Positionen, um den USD-Wert der von ihm gehaltenen ETH zu sichern. Wenn die Finanzierung positiv ist, erzielt Ethena daher Zinserträge. Ist er negativ, zahlt er Zinsen. Als USDe-Inhaber möchten wir natürlich darauf vertrauen, dass Ethena Zinsen erhält, anstatt sie zu zahlen. Die Frage ist, warum ETH/USD auf Terminbasis mit einem Aufschlag gehandelt werden sollte.

Ether ist mittlerweile eine deflationäre Währung. Der USD ist eine Inflationswährung. Wenn es in Zukunft weniger ETH, aber mehr USD gibt, dann sollte ETH/USD auf Terminbasis an einer höheren Börse gehandelt werden. Das bedeutet, dass jedes gehebelte Terminderivat wie ein Perp-Swap mit einem Aufschlag gegenüber dem Kassakurs gehandelt werden sollte. Die Finanzierung dürfte größtenteils positiv ausfallen, was bedeutet, dass Ethena Zinsen erhält. Die Daten belegen dies.

Was würde dazu führen, dass Ether von einer deflationären zu einer inflationären Währung wechselt? Wenn die Netzwerknutzung von Ethereum sinken würde, würde pro Block viel weniger ETH-Gas verbrannt. In diesem Fall wären die Ether-Block-Belohnungen höher als das verbrannte Ether-Gas.

Was würde dazu führen, dass der USD von einer inflationären zu einer deflationären Währung wird? US-Politiker müssen aufhören, verdammt viel Geld auszugeben, um wiedergewählt zu werden. Die Fed muss ihre Bilanz auf Null reduzieren. Dies würde zu einem starken Rückgang des Umlaufs von USD-Kreditgeldern führen.

Ich glaube nicht, dass es zu einem Flippening kommen wird. Daher ist es vernünftig, auf absehbare Zeit über die meisten Zeiträume hinweg mit einer positiven Finanzierungsquote zu rechnen.

USDe ist kein UST.

Die Kombination aus der ETH-Einsatzrendite und der positiven Perp-Swap-Finanzierung ist es, die die USDe-Rendite generiert. Die Rendite basiert nicht auf dem Wert des Governance-Tokens von Ethena. USDe und UST generieren Erträge auf völlig unterschiedliche Weise.

Ethena-Risiken

Wickeln Sie es!

Bei ETHena besteht ein Wechselkurskontrahentenrisiko. Ethena ist nicht dezentralisiert und versucht es auch nicht. Ethena hält Short-Perp-Swap-Positionen an zentralisierten Derivatebörsen (CEX). Wenn diese CEXs aus irgendeinem Grund nicht in der Lage sind, Gewinne aus Swap-Positionen auszuzahlen oder hinterlegte Sicherheiten nicht zurückzugeben, erleidet Ethena einen Kapitalverlust. Ethena versucht, das Risiko direkter Börsenkontrahenten zu mindern, indem es Gelder bei Drittverwahrern anlegt, wie zum Beispiel:

Das Kontrahentenrisiko von Tether liegt bei den TradFi-Banken. Das Kontrahentenrisiko von Ethena besteht bei derivativen CEXs und Krypto-Depotbanken.

Die CEXs sind Investoren in Ethena und haben ein berechtigtes Interesse daran, nicht gehackt zu werden und ordnungsgemäße Auszahlungen für ihre Derivate sicherzustellen. Derivative CEXs sind die profitabelsten Kryptounternehmen, und das wollen sie auch bleiben. Es ist kein gutes Geschäft, seine Kunden zu ficken. Mit dem Wachstum von Ethena wächst das offene Interesse an Derivaten, was die Gebühreneinnahmen für CEXs erhöht. Alle Anreize sind aufeinander abgestimmt. CEXs wollen, dass es Ethena gut geht.

Das Produkt von Tether trägt zum Funktionieren der Krypto-Kapitalmärkte bei. Krypto ist eine Partei bei der Disintermediation von TradFi-Banken. TradFi-Banken wollen, dass Krypto scheitert. Aus fundamentaler Sicht beschleunigt Banking Tether den Untergang von TradFi. Anreize sind nicht aufeinander abgestimmt. TradFi-Banken wollen nicht, dass Tether gut abschneidet, und ihre Aufsichtsbehörden auch nicht.

Ethena ist für uns, von uns, auch bekannt als FUBU.

Tether ist für uns, von ihnen, auch bekannt als FUBAR.

LSD Smart Contract und Slashing Risk

Ethena hält ETH-LSDs. Es ist dem Risiko intelligenter Verträge ausgesetzt. Beispielsweise könnte bei Lido etwas schiefgehen, wodurch die stETH wertlos wird. Außerdem besteht die Gefahr von Schnittwunden. Slashing tritt auf, wenn ein Netzwerkvalidator eines Ethereum-Knotens gegen bestimmte Regeln verstößt. Als Strafe wird das von einem Validator gehaltene ETH-Kapital reduziert, also gekürzt.

Negative Finanzierung

Wie ich bereits erwähnt habe, könnte der Perp-Swap-Finanzierungssatz über einen längeren Zeitraum negativ werden. Der Finanzierungssatz könnte so negativ werden, dass der Nettoinventarwert der Vermögenswerte von Ethena unter dem Betrag der ausgegebenen USDe liegt. Dann würde USDe die Bindung nach unten durchbrechen.

Ethena Smart Contract-Risiko

Genau wie Tether führt Ethena Smart Contracts auf öffentlichen Blockchains aus. Es könnte einen Fehler im Code geben, der zu unerwartetem Verhalten führt, das letztendlich zu Verlusten für USDe-Inhaber führt. Normalerweise versuchen Hacker, kostenlos eine Menge Stablecoins zu prägen und diese dann auf Plattformen wie Uniswap oder Curve gegen eine andere Kryptowährung einzutauschen. Dies führt dazu, dass die Bindung bricht, wenn das Angebot des Stablecoins zunimmt, ohne dass die Vermögenswerte, die den Stablecoin unterstützen, gleichermaßen zunehmen.

Die intelligenten Verträge von Ethena sind jedoch relativ einfach, da der größte Teil ihrer Komplexität im Off-Chain-Engineering liegt. Der On-Chain-Mint/Redeem-Vertrag umfasst nur etwa 600 Codezeilen und nur zugelassene Teilnehmer können mit dem sensibelsten Vertrag in der Kette interagieren, was dazu beiträgt, das Risiko zu verringern, dass böswillige unbekannte Gegenparteien, die mit ihm interagieren, blockiert werden.

Wachstumsgrenzen

Das zirkulierende Angebot an USDe kann nur so groß werden wie das gesamte offene Interesse an ETH-Futures und Perp-Swap-Kontrakten an Börsen. Der Umlaufbestand an physisch gedeckten Fiat-Stablecoins beträgt ca. 130 Milliarden Dollar. Das gesamte offene Interesse für ETH an allen Börsen, an denen ETHena handelt, beträgt ca. 8,5 Milliarden US-Dollar und ca. 12 Milliarden US-Dollar an allen Börsen sowie weitere 31 Milliarden US-Dollar an offenem Interesse an BTC-Kontrakten, die Ethena nutzen kann, sobald sie sich für die Aufnahme von BTC als Sicherheit entscheiden. Mit rund 43 Milliarden US-Dollar an offenen offenen Positionen in BTC und ETH ist es für Ethena angesichts der aktuellen Marktbedingungen unmöglich, den ersten Platz einzunehmen. Während Ethena mit ETH beginnt, lassen sich BTC und SOL ganz einfach zu ihrem System hinzufügen, es ist lediglich eine Frage der Reihenfolge.

Obwohl das Gesagte wahr ist, denken Sie daran, dass ich gesagt habe, dass Ethena in vielen Jahren zum König gekrönt werden wird. Da Krypto als Anlageklasse wächst, wird das gesamte offene Interesse exponentiell wachsen. Einige glauben, dass Krypto als Anlageklasse in diesem Zyklus 10 Billionen US-Dollar erreichen wird. Auf diesem Niveau ist es nicht absurd, dass das offene Interesse an ETH-Tätern 1 Billion US-Dollar übersteigen könnte, wenn man bedenkt, dass Ether nach Fiat-Marktkapitalisierung die zweitgrößte Kryptowährung ist.

Ethena wird mit dem Wachstum der Kryptowährungen wachsen.

Versicherungsfonds

Der Versicherungsfonds soll die finanziellen Verluste aufgrund einiger der oben genannten Risiken abmildern. Wenn der Finanzierungssatz negativ wird oder die Bindung des synthetischen Dollars aufgehoben wird, fungieren die Fonds als Bieter auf dem offenen Markt für USDe. Der Fonds besteht aus Stablecoins (USDT und USDC), stETH und USDe/USD LP-Positionen. Derzeit wird der Versicherungsfonds durch Mittel aus den Fundraising-Runden von Ethena Labs und einen Teil der durch USDe generierten Erträge, die nicht eingesetzt werden, kapitalisiert. In Zukunft werden die Mittel durch einen langfristigen Zinssatz auf die Rendite kapitalisiert, wenn das zirkulierende Angebot an USDe wächst. Der Versicherungsfonds beläuft sich zum Zeitpunkt des Verfassens dieses Artikels auf 16 Millionen US-Dollar.

Weder USDT noch USDe sind ohne Risiko. Die Risiken sind jedoch unterschiedlich. Tether und Ethena könnten letztlich scheitern, allerdings aus unterschiedlichen Gründen.

Tokens Bitch!

Da die Menschen glauben, dass die USDe-Rendite kein Fugazi ist, wird der USDe-Umlauf wachsen.

Der nächste Schritt besteht darin, ein Stück vom Königreich zu besitzen. Hier kommt der bevorstehende Ethena-Governance-Token ins Spiel.

Ethena wertschätzen

Ethena lebt und stirbt wie jeder Emittent einer Währung von Seigniorage. Das ist der Unterschied zwischen den Kosten der Geldschöpfung und den realen Gütern, die man mit Geld kaufen kann. Ich möchte ein einfaches Modell zur Bewertung von Ethena auf der Grundlage dieser Seigniorage-Einnahmen vorstellen. Für diejenigen, die in den kommenden Monaten Ethena-Governance-Token kaufen könnten, liegt es an Ihnen, zumindest zu versuchen, ein Modell zur Bewertung des Protokolls zu entwickeln.

Jeder ausgegebene USDe kann verpfändet werden und den ETH-Einsatz plus Perp-Finanzierungsertrag erzielen. Ab sofort verteilt Ethena die Erträge aus den Vermögenswerten, die sUSDe stützen, während die Erträge aus den Vermögenswerten, die nicht abgesteckte USDe stützen, an den Versicherungsfonds gesendet werden. Nach dieser Shard-Kampagne werden diese Einnahmen in das Protokoll fließen. Ich schätze, dass die langfristige Aufteilung 80 % des durch das Protokoll generierten Ertrags dem abgesteckten USDe (sUSDe) zufließen lässt, während 20 % des generierten Ertrags dem Ethena-Protokoll zufließen.

Jahresumsatz des Ethena-Protokolls = Gesamtertrag * (1–80 % * (1 – sUSDe-Angebot / USDe-Angebot))

Wenn 100 % von USDe eingesetzt werden, d. h. sUSDe-Angebot = USDe-Angebot:

Jahresumsatz des Ethena-Protokolls = Gesamtertrag * 20 %

Gesamtertrag = USDe-Angebot * (ETH-Einsatzertrag + ETH-Perp-Swap-Finanzierung)

Bei der ETH-Einsatzrendite und der ETH-Perp-Swap-Finanzierung handelt es sich um variable Zinssätze. Die jüngste Geschichte kann uns Hinweise darauf geben, was in der Zukunft möglich ist.

ETH-Einsatzrendite – Ich gehe von einer PA-Rendite von 4 % aus.

ETH Perp Swap-Finanzierung – ich gehe von 20 % PA aus.

% abgesteckt – Derzeit sind nur 28 % von USDe gestaket . Ich gehe davon aus, dass dieser Wert im Laufe der Zeit steigen wird. Ich gehe davon aus, dass in Zukunft 50 % eingesetzt werden.

Der wichtigste Teil dieses Modells besteht darin, welches Multiple von der vollständig verwässerten Bewertung (FDV) zum Umsatzmultiplikator verwendet werden sollte. Dies ist immer ein Ratespiel, aber ich werde einige zukünftige Wege vorstellen, die auf vergleichbaren DeFi-Stablecoin-Projekten basieren.

Unter Verwendung dieser Vielfachen als Leitfaden habe ich das folgende potenzielle Ethena-FDV erstellt.

Die horizontale Achse ist das USDe-Angebot in Milliarden. Die vertikale Achse ist das FDV/Rev-Vielfache.

Ondo ist das neueste und heißeste Kind im Stablecoin-Block. Bei einem FDV von rund 6 Milliarden US-Dollar und einem Umsatz von nur 9 Millionen US-Dollar wird es mit einem 630-fachen Vielfachen gehandelt. Woowzer! Kann Ethena ähnlich hoch bewertet werden?

Die 820 Millionen US-Dollar an Vermögenswerten von Ethena erwirtschafteten diese Woche eine Rendite von 67 %. Wenn man das auf ein Jahr hochrechnet und ein Angebotsverhältnis von sUSDe zu USDe von 50 % berücksichtigt, beträgt der Jahresumsatz von Ethena etwa 300 Millionen US-Dollar. Die Verwendung einer Ondo-ähnlichen Bewertung führt zu einem FDV von 189 Milliarden US-Dollar. Bedeutet dies, dass sich der FDV von Ethena bei der Markteinführung der 200-Milliarden-Dollar-Marke nähern wird? Nein. Aber es bedeutet, dass der Markt für zukünftige Einnahmen von Ethena viel zahlen wird.

Yachtzee!!

Die Geschichte

Wenn Sie sich an nichts anderes aus diesem Aufsatz erinnern, denken Sie daran:

Ethena ist für uns, von uns, auch bekannt als FUBU.

Tether ist für uns, von ihnen, auch bekannt als FUBAR.

Es ist Ihre Entscheidung, ob Sie USDe oder den eventuellen Ethena-Governance-Token kaufen oder verkaufen. Ich hoffe, dass dieser Aufsatz die Mission von Ethena kontextualisiert und erklärt, warum sie für den Erfolg von Krypto wichtig ist.

Damit verabschiede ich mich von Ihnen, denn ich muss mich darauf konzentrieren, mir beim Zerfetzen dieses verkrusteten Schnees nicht die Oberschenkel zu zerstören.