Me Ensine Papai

Tenho muito poucas ideias originais quando se trata de condições macroeconômicas globais. Eu confio nos escritos de meus antepassados macro e traduzo suas ideias no que espero ser um formato mais digerível e divertido para meu público. Um dos meus antepassados é Felix Zulauf . Seus boletins não são publicados em um cronograma definido - quando as condições do mercado justificam um artigo, ele escreve um. Dado que a assinatura de seus escritos não é barata, aprecio que ele opte pela qualidade em detrimento da quantidade.

Papai Felix costuma defender sua crença de que a quantidade de dinheiro (USD) é mais importante do que o preço do dinheiro (taxas de juros em USD). Embora eu entenda superficialmente por que isso faz sentido, nunca funcionou para mim até seu boletim informativo mais recente.

Recentemente, o Fed esterilizou seu tapering nas últimas semanas, o que, somado à grande injeção de liquidez do Tesouro no sistema de crédito, impulsionou a recuperação dos ativos de risco. Não sabemos quais considerações estão motivando a ação recente do Fed, mas, se continuada, isso amenizaria nossa expectativa de um forte aperto monetário nos EUA até certo ponto. No momento, não estamos mudando nossa visão, no entanto, continuaremos monitorando de perto a situação.

O Fed deveria estar reduzindo o tamanho de seu balanço para apertar as condições de liquidez do USD, mas Daddy Felix disse que o aperto está sendo compensado por outras medidas. Eu realmente não entendi o que ele quis dizer, então enviei um e-mail para o papai. Papai não me decepcionou e me ensinou um pouco. É sempre bom aprender algo novo com um dos grandes nomes e alcançar um nível mais alto de compreensão.

Após minha conversa por e-mail com papai, um amigo meu me enviou uma mensagem desafiando parte de minha macro tese em relação ao pivô do Fed. Ele criou seu próprio índice de liquidez para monitorar esse fenômeno, e em parte me inspirou a fazer o mesmo.

As condições de liquidez em USD são compostas por três partes:

1. O tamanho do balanço do Fed . O Fed credita as contas do Fed dos bancos membros com dinheiro e, em troca, os bancos vendem os títulos do Tesouro dos EUA do Fed e/ou títulos lastreados em hipotecas dos EUA. É assim que o Fed “imprime” dinheiro para estimular o sistema financeiro.

2. O tamanho dos saldos do Reverse Repo (RRP) mantidos no Fed de NY . O Fed de NY permite que as contrapartes elegíveis depositem USD e obtenham uma taxa de retorno. Os fundos depositados tornam-se dinheiro morto assim que entram na conta do Fed. É dinheiro morto porque o Fed não usa os fundos depositados para fazer empréstimos comerciais. Se o fizesse, aumentaria a oferta de moeda de crédito no sistema financeiro. Com efeito, o multiplicador de dinheiro para saldos de RRP no Fed de NY é 0x, contra um múltiplo diferente de zero quando depositado em qualquer outro intermediário financeiro. (Pré-pandemia, a exigência de taxa de reserva oscilava entre 3% e 10% – resultando em um multiplicador monetário de 33x a 10x para os bancos comerciais dos EUA – mas o Fed desde então reduziu para 0%, o que significa que os bancos comerciais podem emprestar 100% dos depósitos que recebem sem obrigação de manter qualquer um desses depósitos como uma rede de segurança). Os fundos do mercado monetário (MMF) são fundos nos quais o varejo e as instituições colocam dinheiro para obter rendimentos de curto prazo. Na minha conta de corretagem, qualquer dinheiro sobrando que eu tenha é depositado em um MMF e posso receber meu dinheiro de volta em um dia útil. Os FMM podem depositar fundos no RRP e em uma variedade de outros instrumentos de crédito de curto prazo de baixo risco (por exemplo, títulos do Tesouro dos EUA, papel comercial corporativo dos EUA com classificação AAA). Deixar dinheiro com o Fed é a opção menos arriscada e paga quase o mesmo que as outras duas opções, que trazem algum risco. Portanto, os FMMs preferem depositar dinheiro no Fed, se puderem, do que na economia financeira alavancada.

3. Os saldos da Conta Geral do Tesouro dos EUA (TGA) com o Fed de Nova York . Esta é a conta corrente do Tesouro dos EUA. Quando diminui, significa que o Tesouro dos EUA está injetando dinheiro diretamente na economia e criando atividade. Quando aumenta, significa que o Tesouro dos EUA está economizando dinheiro e não estimulando a atividade econômica. A TGA também aumenta quando o Tesouro vende títulos. Essa ação retira liquidez do mercado, pois os compradores devem pagar seus títulos com dólares.

Para resumir em termos muito básicos, a liquidez em dólares aumenta e diminui nas seguintes circunstâncias:

Liquidez em USD - Número sobe:

Balanço Fed - Aumenta Saldos RRP - Diminui TGA - Diminui

Liquidez em USD - Número Desce:

Balanço Fed - Diminui Saldos RRP - Aumenta TGA - Aumenta

No entanto, todos esses três fatores subjacentes nem sempre apontam na mesma direção – por exemplo, às vezes o balanço do Fed está crescendo enquanto o TGA também está. Portanto, se a liquidez em dólares está aumentando ou diminuindo depende da interação desses três fatores, sua direção e a extensão ou taxa em que estão ocorrendo.

Embora o Fed tenha iniciado o Quantitative Tightening (QT) em junho deste ano – o que significa que eles decidiram permitir que seu balanço encolhesse com o objetivo de afastar a inflação – a redução no tamanho de seu balanço foi recentemente superada por reduções no PRR saldos e TGA. Isso geralmente fez com que a liquidez do dólar aumentasse, em vez de diminuir.

O tamanho máximo do recurso RRP, a taxa de retorno oferecida e as entidades autorizadas a usá-lo ficam a critério do Fed. Portanto, o Fed pode influenciar o impacto que essa torneira de liquidez tem no mercado como um todo. Por exemplo, o Fed poderia fechar completamente o mecanismo, forçando os MMFs e outros a colocar seu dinheiro em outro lugar e liberar US$ 2 trilhões de base monetária no sistema no processo. Esse dinheiro base, dependendo de para quem é dado, pode ser ainda mais alavancado para estimular agressivamente a atividade econômico-financeira. Recentemente, o RRP diminuiu e não tenho (nem li) uma teoria convincente sobre o motivo da queda dos saldos - mas, para os propósitos deste artigo, tudo o que precisamos entender é que está diminuindo.

Faltam apenas alguns meses para a eleição e é geralmente aceito que muitas pessoas votam com suas carteiras. Para ajudar a melhorar a percepção da economia dos EUA entre os eleitores de bolso de agora até novembro, Yellen e o Tesouro dos EUA poderiam escolher criar condições monetárias mais flexíveis diretamente - canalizando uma grande parte dos $ 500 bilhões restantes do TGA para a economia e, ao extensão, bombeamento stonks. Durante o verão, o saldo do TGA encolheu. Semelhante à recente queda no PRR, não tenho uma teoria confiável sobre o motivo - mas, novamente, tudo o que precisamos saber é que ele ficou menor.

Portanto, o saldo do RRP diminuiu recentemente, assim como o TGA – levantando a questão: o Fed de NY e o Tesouro estão usando ativamente as alavancas do RRP e do TGA para trabalhar contra a atual política declarada do Fed de combater a inflação reduzindo a quantidade de dinheiro? E se sim, pretendem continuar a fazê-lo? Não tenho uma resposta para essas perguntas, mas sempre há uma forte vontade política entre o partido governista de gerar condições econômicas favoráveis de curto prazo antes de uma eleição para que os membros do partido possam manter seus empregos. Eles são humanos, afinal.

Quando tudo isso finalmente fez sentido na minha cabeça, peguei meu útil Bloomie e criei um gráfico personalizado que mostra o que chamei de Índice de condição de liquidez do dólar.

Índice de condições de liquidez em USD = [Balanço do Fed] - [Valor total do Fed de NY de ofertas de recompra reversa aceitas] - [Saldo da conta geral do Tesouro dos EUA mantido no Fed de NY]

Índice de Condições de Liquidez Bitcoin vs. USD

Nesta fase atual dos mercados de capitais de criptomoeda, o Bitcoin representa um coincidente de alta potência (e às vezes um indicador importante) das condições globais de liquidez do USD.

Bitcoin (amarelo) vs. Condições de liquidez em USD (branco)

Para estabelecer a veracidade dessa relação, vamos observar os picos e fundos de liquidez local de 2021 até o presente.

Cada data corresponde a um topo local ou fundo local – e o tempo é estranho. O Bitcoin consistentemente supera no lado positivo e suba no lado negativo. É um pouco lamentável que atualmente o Bitcoin seja apenas uma medida de alta potência da liquidez do dólar, mas em um nível fundamental, não é surpreendente.

Bitcoin é dinheiro digital e representa um sistema e ideologia diferentes sobre como a sociedade pode organizar melhor seus assuntos monetários. O USD é a moeda de reserva global e vem instalado com o sistema financeiro ocidental liderado pelos americanos. Se o sistema USD gera excessos, o Bitcoin está aí para absorvê-los. O Bitcoin é um alarme de fumaça em tempo real vinculado ao desperdício do sistema financeiro baseado em dólares.

Preço vs. Quantidade

O que é mais importante para arriscar ativos – o preço do dólar (a taxa dos fundos federais) ou a quantidade de dólares (condições de liquidez do dólar)?

Limite Superior dos Fed Funds (amarelo) vs. Condições de Liquidez em USD (branco)

O Fed começou a aumentar “agressivamente” sua taxa básica de juros em março deste ano. No entanto, recuperando-se de um fundo local recente, as condições de liquidez do USD começaram a melhorar. Ativos de risco como Bitcoin e stonks responderam positivamente ao aumento da liquidez do dólar, embora o preço do dinheiro tenha aumentado.

Portanto, atualmente, parece que o desempenho dos ativos financeiros depende mais da quantidade de dinheiro do que do preço.

(Em uma nota relacionada, não tenho ideia de como a quantidade e o preço do dinheiro correndo em direções opostas afetam a tomada de decisões de negócios reais – e afirmo que os mandarins que dirigem instituições financeiras globais também não têm ideia.)

Fator de Controle do Bitcoin

A maioria das criptomoedas não pode superar o mercado em termos de dólares em termos absolutos quando o Bitcoin está sendo atacado. No entanto, minha confiança no desempenho positivo do preço de curto prazo do Ether se deve inteiramente ao impacto esperado da fusão iminente. Expliquei isso em detalhes em meus dois últimos ensaios, “ ETH-flexive ” e “ Max Bidding ”.

No último ensaio, argumentei por que poderíamos, no curto prazo, ver o Fed abandonar o combate à inflação e voltar seu foco para a flexibilização das condições financeiras (TL;DR, para deter o declínio contínuo da economia financeirizada dos EUA). . No entanto, se olharmos para o gráfico do USD Liquidity Conditions Index, o Índice de Condições de Liquidez caiu recentemente de uma alta local (o que significa que as condições de liquidez foram apertadas) e as criptos foram decapitadas como resultado. Posso formar todas as teorias sofisticadas que quiser sobre por que um pivô do Fed está sobre nós, mas se o USD Liquidity Conditions Index continuar caindo, simplesmente estarei errado. Mas, agora que tenho uma compreensão fundamental mais completa de como os diferentes aspectos desse índice contribuem para mais ou menos liquidez em dólares, posso formar uma visão mais sutil de como o Fed poderia começar a montar dois cavalos com uma bunda.

Vamos abordar a situação como um político que se preocupa mais com a contabilidade e a percepção do público do que com a realidade econômica. Preciso que o Fed pareça estar lutando contra o flagelo da inflação que está deixando meus eleitores empobrecidos – mas também preciso que o mercado de ações bombeie, para que meus ricos doadores fiquem felizes. O que fazer?

Se a quantidade de dinheiro tiver um efeito maior do que seu preço nos mercados financeiros, então o Fed pode aumentar as taxas de juros o quanto quiser sem prejudicar o mercado – desde que o USD Liquidity Conditions Index também suba. O ato de aumentar as taxas básicas faria parecer que o Fed está lutando contra a inflação, e o Fed pode até permitir que seu balanço caia para ajudar a manter as aparências. Mas em seu bolso traseiro, ele ainda tem a capacidade de influenciar os saldos do RRP e também pode exigir que o Tesouro gaste mais dinheiro para gerar atividade econômica – causando assim um aumento líquido do dinheiro e reforçando o desempenho das ações. Obviamente, essas duas alavancas potenciais têm capacidades finitas – nem os saldos do RRP nem o TGA podem cair abaixo de zero – mas ainda podem ser usados para compensar efetivamente o QT no curto prazo.

Dito isso, ainda estou preocupado com as condições macrofinanceiras que antecederam e imediatamente após a fusão, que, se estiver dentro do cronograma (ish), ocorrerá dois meses antes das eleições intermediárias de novembro nos EUA. Continuo acreditando que há uma forte possibilidade de que, mesmo que o Fed não sinalize um pivô formal, o Fed de NY e o Tesouro possam engendrar uma liberação de liquidez em USD antes da eleição (via saldos de RRP e TGA) que atuará em segundo plano como impulsionador de ativos de risco – mas, para citar Bilhões, tenho que admitir que não sou “não incerto”.

A menos que o Fed ou o Tesouro saia e nos diga definitivamente que haverá mudanças na facilidade do RRP ou o ritmo em que o TGA será esgotado, resta-nos apenas monitorar as mudanças semanais nas três variáveis do Índice de Liquidez e fazer suposições imperfeitas sobre suas trajetórias de curto prazo.

(Os leitores não precisam de um Bloomberg ou qualquer outro programa de software de gráficos pago para construir este índice. Todos esses componentes são divulgados publicamente pelo governo uma ou várias vezes por semana. Se você quiser saber por que uma mudança dramática na ação do preço da criptografia ocorre fora de alguns grandes desenvolvimentos tecnológicos, este é um índice chave a ser observado.)

Alguns argumentarão que estou movendo as traves do gol para justificar meu posicionamento no mercado, e isso é totalmente justo. No entanto, como eu disse antes, acho que a fusão levará a um movimento positivo de preços para o ETH, independentemente das condições de liquidez do USD. Ainda acredito que o impacto positivo no preço de uma redução severa nas emissões de ETH e a reflexividade positiva entre o preço/atividade da rede/uso da rede superariam qualquer situação em que as Condições de Liquidez do USD estivessem apertadas - é só que o movimento do preço pode ser mais fraco do que Eu previ ou esperei.